三週前，兆易創新股價站上846元，市值逼近5900億元。

轉折以罕見的速度到來。三週內股價從846元跌至463元，市值蒸發約2700億元，跌逾45%。

期間，長鑫打新上市和兆易半年報陸續落地，雖然業績創下了歷史新高，但股價也僅僅升停了一天便繼續回撤。

不少投資者對兆易創新的期待遠不止存儲週期復甦，還將其視為長鑫的"影子股"。

隨着長鑫正式登陸A股，兆易創新估值敍事裏的支柱，是否發生了鬆動？

01

升價預期盡數兑現？

兆易創新2026H1交出了一份創立以來最強的成績單：營收115億元（+177%，超過2025全年），歸母淨利69億元（+1099%，是2025全年的4.2倍）。毛利率從2024年的38%飆升至57.1%，淨利率從15%提升至35.2%。

業績爆發的直接驅動力，是存儲產品全線升價。

兆易創新的主營業務分四條線——NOR Flash（全球第二）、SLC NAND（中國內地第一）、利基DRAM（2026Q1已佔總收入約1/3）、MCU（國內第一）。

2026H1，NOR Flash和SLC NAND合約價累計升幅均突破100%，利基DRAM價格同步飆升。

兆易創新和德明利、佰維存儲不一樣。後者的業務直接對接到AI服務器的存儲模組需求，能直接吃到AI Capex的紅利。兆易創新的產品是利基型DRAM（DDR3/DDR4/LPDDR4），下游是TV、機頂盒、網絡通信設備、工業控制，和AI訓練/推理沒有直接關聯。

那利基型DRAM的升價是怎麼來的？

三大原廠——三星、SK海力士、美光——將先進製程產能全面轉向HBM和DDR5，利基市場留下了供給缺口。2025年三大原廠執行了10-15%的產能壓縮計劃，主動停產DDR4/LPDDR4X。利基DRAM的價格飆升是供給側的結構性塌陷。

兆易創新享受的，是三大原廠退出利基市場留下的供給真空，屬於需求外溢的間接受益者。

公司自己在6月29日公吿中也承認了這一點："主要來自主流存儲市場圍繞AI需求的顯著增加......利基存儲市場主要間接受益於供應緊張"。

2025年初，DDR4 8Gb合約價還趴在1.35美元的歷史低位。此後三大原廠逐步停產DDR4，供給剛性收縮，價格一路攀升。到2026年Q1，DDR4 8Gb合約價環比升幅高達75-80%，DDR3/DDR2在3月單月升幅達20-40%。NOR Flash合約價上半年累計升幅突破100%。

利基DRAM的價格升幅在速度上也是歷史級別。DDR4從2025年初到2026年5月，合約價從1.35美元升至約13.0美元，升幅超過800%。這一幅度遠超此前任何一輪存儲週期的利基品種升幅。

這一輪升價得拆分成兩個階段。2025年下半年到2026年Q1是"量價齊升"，價格上升疊加出貨量放大，盈利彈性最強的窗口。

2026年Q2開始進入"價升量縮"，價格還在升，加速度在放緩，Q3預期升幅已收斂至13-18%，消費電子終端需求已經開始被高價格抑制。

存儲芯片的週期性，在過去無數下游產品週期裏都被反覆驗證過。

從PC時代的DRAM升跌，到智能手機時代的NAND Flash過剩，再到數據中心時代的供需錯配。晶圓廠從規劃到量產需要2年以上，投產後需求週期已然過了頂點，供給的靈活度永遠小於需求側。

公司上月底發佈了一則涉及股價異常波動觸發的公吿，大致意思是：價格已處歷史高位，繼續大幅上升的趨勢不可持續。利基市場升價是被動的。下游需求"已經受到一定程度的抑制"。

利基DRAM升價對下游的衝擊，反過來正在削弱升價本身。存儲芯片價格翻着倍升，下游整機廠商面臨兩難。

根據IDC預測，2026年全球PC出貨量將下降11.3%、智能手機下降12.9%，消費電子廠商存貨餘額從2024年起被動補庫存、近翻倍。兆易創新的利基DRAM下游是TV、機頂盒、網絡通信設備、工業控制——這些場景對成本也高度敏感。

這意味着，利基DRAM的價格頂點或領先於整個存儲週期，它的需求端缺乏HBM和企業級SSD那樣的結構性增長支撐。

市場的擔憂也正在發酵，升價帶來的利潤彈性已在股價中完成計價，估值消化是這一邏輯兑現後的自然延續。

把視角拉遠，兆易創新產品路線上還能看到兩條主線。

一是NOR Flash從標準化產品向高容量、高可靠性場景延伸——汽車座艙和機器人領域的定製化存儲在2026年有望貢獻數億元營收，車規Flash累計出貨量已超3.5億顆。

二是與長鑫合作開發下一代DRAM產品，包括LPDDR5和定製化存儲方案。LPDDR5對應的是移動端和中高端汽車電子——與當前主攻的DDR3/DDR4市場相比，單顆價值量更高、客户黏性更強、價格波動也更平滑。

但是即便高端轉型開始放量，能否填補利基DRAM價格回落留下的缺口，需要時間驗證。這些屬於未來看點，短期內不會替代升價驅動的利基DRAM成為核心收入來源。

兆易創新的利基DRAM業績放量預期，在股價從低點上升8倍至846元的過程中，是否已被市場充分納入定價？

至少可以這麼理解，未來升價預期的向上修訂空間會逐漸減小。

但與此同時，長鑫IPO帶來的影子股溢價正在消退，全球存儲板塊的情緒也在共振向下。這兩件事對估值的影響，不亞於升價本身的鬆動。

02

影子股退潮

如果把升價看作估值的基本面支柱，那作為長鑫的影子股溢價和存儲板塊的貝塔共振就是估值的兩個放大器。

長鑫是中國唯一DRAM IDM，兆易持有1.80%股權，2026年關聯採購57億——從2025年的11.82億跳升383%。

市場主流觀點似乎是，長鑫一旦上市，兆易就不再只是一家純粹的利基芯片設計公司，而是通過綁定國內唯一DRAM IDM的產能獲得了確定性代工保障。它的估值體系，理應系統性上移。

市場沿着這個邏輯，一路推高了兆易的估值水位。

但這個溢價在短期內也正被三個層面的質疑所削弱。

其一，長鑫IPO定價8.66元、市值5792億元，遠低於此前1.5-2萬億元的樂觀預期，1.80%股權對應也就104億元，未能支撐起短期的炒作想象空間。

其次，公司反覆澄清持股無法施加重大影響、公允價值變動不進利潤表——影子股的"估值傳導"機制在會計上並不成立。

最後，長鑫存儲7月16日申購落地，最大催化劑正式price in。

進入7月以來，全球存儲板塊估值中樞持續下移。SK海力士從300萬韓元高點跌至184萬韓元，一個月跌了39%。南方兩倍做多SK海力士ETF一週跌去47%。

A股存儲板塊同樣集體走弱，德明利、普冉股份、北京君正、佰維存儲、江波龍等7月以來跌幅普遍在20-40%之間。

全球存儲市場仍在高位運行。TrendForce預估2027年全球存儲器產值將突破1.28萬億美元，年增44%。

HBM是增長最確定的一極。AI訓練集羣對高帶寬內存的需求幾乎"貪得無厭"——英偉達新一代GPU的HBM搭載量持續提升，單顆HBM3e的價格已是標準DDR5的10倍以上。

大摩預測2026年HBM缺口約6%，2027年擴大至9%，且LTA鎖定期3-5年。

NAND和企業級SSD同樣受益於AI數據存儲需求。大模型訓練產生的中間數據、推理緩存、RAG知識庫，都需要高容量存儲來承載。企業級SSD的位元需求增速在過去四個季度持續上修，部分頭部雲廠商的SSD採購量同比增長超過一倍。

真正承壓的是消費級通用DRAM和利基市場。消費電子（PC、手機）出貨量雙位數下滑、下游庫存翻倍，但價格還在升。

這種"需求走弱、價格走強"的背離，被視作升價不可持續的信號。

03

尾聲

升價加速度衰減、影子股溢價消退、板塊貝塔轉弱同時發生，使得兆易創新的估值敍事正在經歷深刻的校準。

AI產業的高景氣度大概率仍將延續，但週期的運行從來不是線性展開——它包含起伏、波折，以及情緒的高潮與低谷。

大方向或許沒有疑問，但路徑上的顛簸，足以讓追高者承受超出預期的壓力。

週期從來沒有消失，只是在敍事最喧囂的時候，被人暫時遺忘了。